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场内对冲场外助力企业管理风
近几年我国饲料行业进入整合提升阶段，利润滑坡，企业竞争压力加大，特别是中小企业生存困难。数据显示，近5年饲料企业从13000家减少到7000家。东北某企业以饲料经营为主业，并涉猎国际贸易、农产品深加工、农业电商等相关领域。其2016年业绩处于同业领先地位，但2017年受豆粕及其他蛋白原料价格大幅下跌影响，上半年利润同比下降明显。该企业意识到饲料企业的主要经营风险来自原材料价格波动以及终端需求变化，通过风险管理控制原材料风险是关系企业长远发展的关键。
企业购买场外期权规避风险
2017年9月底，该企业10、11月基差合同的点价成本在2750—2790元/吨，其对豆粕后市行情走势不确定，面临双向风险：一方面企业已点价货物的现有利润在价格上涨时无法获得收益；另一方面企业未点价的库存在价格下跌时面临亏损风险。该企业认为豆粕价格将在一定范围内宽幅振荡，因此选择双向价差期权进行保值。
当时该企业需要套保的现货量为2万吨，其中1万吨为库存豆粕，另外1万吨为已售出的远期现货合约。永安资本根据该企业需求，为其制定了组合场外期权策略，对标盘面价2766元/吨：针对库存豆粕，买入1万吨平值看跌期权，并卖出1万吨虚值100点的看跌期权，期权标的为M1805期货合约，期限3个月，即从2017年10月至2018年1月，支付权利金约50元/吨；针对已售出的远期豆粕合约，买入1万吨平值看涨期权，并卖出1万吨虚值100点的看涨期权，期限3个月，支付权利金约50元/吨。在这3个月内，豆粕期货价格下跌至2766元/吨以下的亏损风险由买入看跌期权保护。价格在2666—2766元/吨之间，买入看跌期权发生赔付，卖出看跌期权不会被行权，企业可以锁定这一价格区间的库存利润。若价格跌破2666元/吨，企业获得最大赔付100元/吨，用于补贴库存跌价的损失。在这3个月内，豆粕上涨至2766元/吨以上的价格风险由买入看涨期权保护。若价格在2766—2866元/吨之间，买入看涨期权行权，卖出看涨期权不行权，企业可以获得这一价格区间内的现货增值利润。价格超过2866元/吨，企业获得最大赔付100元/吨，相当于以2866元/吨的价格出售现货。
风险管理公司利用场内期权对冲
2017年豆粕场内期权上市后，为场外市场提供了新的对冲工具。永安资本对冲场外期权风险时主要选用标的月份相同，行权价格相同或相近的场内期权合约，并采用Delta中性策略进行动态调整。
2017年10月23日，该企业向永安资本买入行权价格为2766元/吨的看跌期权，同时卖出行权价格为2666元/吨的看跌期权，到期日为2018年1月23日。该组期权Delta分别为0.5和0.39。由于场内豆粕1805期权系列到期日为2018年4月7日，最接近场外期权行权价、行权价为2650元/吨和2750元/吨的场内看跌期权Delta分别为0.48和0.37。将1万吨豆粕场外期权对冲，需在场内买入10540(10000×0.39/0.37)吨行权价格为2650元/吨的看跌期权，卖出10420(1000×0.5/0.48)吨行权价格为2750元/吨的看跌期权。
同时，该企业向永安资本买入行权价格为2766元/吨的看涨期权，并卖出行权价格为2866元/吨的看涨期权，该组期权Delta分别为0.5和0.24。此时，最接近场外期权行权价、行权价为2850元/吨和2750元/吨的场内看涨期权Delta分别为0.48和0.34。将1万吨豆粕场外期权对冲，需在场内买入7060(10000×0.24/0.34)吨行权价格为2650元/吨的看跌期权，卖出10417(1000×0.5/0.48)吨行权价格为2750元/吨的看跌期权。
通过上述交易，永安资本在场外期权交易初期的整体Delta约等于0。考虑到场内期权标准化合约行权价和到期日与场外期权不能完全一致，因此永安资本还采用部分期货工具对冲，并根据市场变化动态调整，保持Delta中性。在客户平仓的同时，永安资本也将场内期权平仓。
企业风险管理效果
2017年11月1日，该企业去库存1万吨，以2740元/吨的价格出售现货，现货端亏损10元/吨。同时，对持有的看跌价差期权组合平仓，平仓时期货价格2728元/吨，获得赔付38元/吨。
2017年11月21日，该企业以2820元/吨的价格完成1万吨的采购计划，比计划采购价高40元/吨。企业平仓看涨价差期权组合，平仓时标的期货价格2830元/吨，获得赔付64元/吨。
综合来看，企业在现货上低卖高买，损失50元/吨，使用场外期权套保后共获得赔付102元/吨。利用场外期权进行风险管理，企业在支付权利金后，不仅为生产经营提供了保障，而且采用的策略无需支付和追加保证金，有利于企业的资金流动，扩大企业在现货贸易中的操作空间。
在此案例中，永安资本以场外期权为纽带，提供了符合该企业采购和生产需求的风险管理方案，解决了场内期权合约标准化无法完全符合产业套保需求的问题，并发挥了场内期权作为对冲工具的优势，助力企业降低了套保成本。
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